Halka Açık Ortaklıkların Önemli Nitelikteki İşlemleri ve Ayrılma Hakkına İlişkin Yeni Düzenlemelerin Değerlendirilmesi

Evaluation of New Amendments Regarding the Significant Transactions of the Publicly-Held Corporations and the Appraisal Right of the Shareholders

Tuğba SEMERCİ VURALOĞLU

6362 sayılı Sermaye Piyasası Kanunu m.23’te düzenlenen önemli nitelikteki işlemlere ve bu işlemler hakkında genel kurulda karar alınmasına bağlı olarak ortaya çıkan ve m.24’te hüküm altına alınan ayrılma hakkına ilişkin düzenlemeler, 20 Şubat 2020 tarihli ve 7222 sayılı Bankacılık Kanunu ile Bazı Kanunlarda Değişiklik Yapılmasına Dair Kanun’un 25 ve 26. maddeleriyle esaslı biçimde değiştirilmiştir. Sermaye Piyasası Kanunu’nda yapılan bu değişiklik sonrası ikincil mevzuatta da uyumun sağlanabilmesi amacıyla II-23.3 sayılı Önemli Nitelikteki İşlemler ve Ayrılma Hakkı Tebliği, 27 Haziran 2020 tarihli ve 31168 sayılı Resmi Gazete’de yayımlanarak yürürlüğe girmiş ve II-23.1 sayılı Önemli Nitelikteki İşlemlere İlişkin Ortak Esaslar ve Ayrılma Hakkı Tebliği yürürlükten kaldırılmıştır. Bununla birlikte, Tebliğ ile getirilen yenilikleri ve uygulamada karşılaşılması muhtemel sorunları açıklığa kavuşturmak üzere ilk kez “Önemli Nitelikteki İşlemler ve Ayrılma Hakkı Tebliği Uygulama Rehberi” de hazırlanmıştır. İkincil düzenlemeler ile birlikte, kendisine verilen yetkiye dayanarak Kurul, konuya ilişkin pek çok değişiklik içeren detaylı düzenlemeler sevk etmiştir. Bu çalışmamızda, yeni Kanun ve Tebliğ hükümleri ile gündeme gelen esaslı değişiklikler ve bu değişikliklerin yerindeliği incelenecektir.

Önemli Nitelikteki İşlemler ve Ayrılma Hakkı Tebliği, Halka Açık Ortaklıkların Önemli Nitelikteki İşlemleri, Ayrılma Hakkı, Uygulama Rehberi, Yeni Düzenlemeler.

Regulations regarding significant transactions held in Article 23 and appraisal right as a consequence of a resolution regarding significant transactions in general meetings held in Article 24 of the Capital Market Law No. 6362 have been substantially amended by Articles 25 and 26 of the Law No. 7222 Amending the Banking Law and Some Laws dated February 20, 2020. Following this amendment to the Capital Market Law, Communiqué No. II-23.3 on Common Principles Regarding Significant Transactions and the Appraisal Right entered into force and abolished “Communiqué No. II-23.1 on Common Principles Regarding Significant Transactions and the Appraisal Right” with publication in Official Gazette No. 31168 and dated June 27, 2020 in order to ensure compliance in secondary legislation as well. In addition, “Implementation Guide to the Communiqué on the Significant Transactions and the Appraisal Right” is also issued for the first time in order to clarify the amendments introduced with the new Communiqué and the problems that may be encountered in practice. Along with the secondary legislation, the Capital Markets Board, by the authority granted to it by the Law, has prepared and issued detailed regulations including extensive changes on the subject. In this study, the essential amendments brought by the provisions of the new Law and the Communiqué and the expediency of these amendments will be examined.

Communiqué on Common Principles Regarding Significant Transactions and the Appraisal Right of the Shareholders, The Significant Transactions of Publicly-Held Corporations, Appraisal Right, Implementation Guide, Recent Regulations.

Giriş

6362 sayılı Sermaye Piyasası Kanunu (SerPK) m.23’te düzenlenen önemli nitelikteki işlemlere ve bu işlemler hakkında genel kurulda karar alınmasına bağlı olarak gündeme gelecek m.24’te düzenlenen ayrılma hakkına ilişkin düzenlemeler 20 Şubat 2020 tarihli ve 7222 sayılı Bankacılık Kanunu ile Bazı Kanunlarda Değişiklik Yapılmasına Dair Kanun’un¹ 25 ve 26. maddeleriyle esaslı biçimde değiştirilmiştir.

Söz konusu değişiklikler ile birlikte önemli nitelikteki işlem olarak sayılan örnekler sadeleştirilmiş, halka açık ortaklığın niteliğine göre farklı usuller belirleme yetkisi Sermaye Piyasası Kurulu’na (SPK) bırakılmıştır. Yine ayrılma hakkına ilişkin adil fiyatın hesaplanmasına ilişkin usul ve esasları belirleme yetkisi de, payları borsada işlem gören ve görmeyen ortaklıkları kapsayacak biçimde SPK’ya bırakılmıştır. Ayrıca, ayrılma hakkının hangi anda sahip olunan paylar için kullanılabileceği açıkça kanunda düzenlenmiştir. Diğer taraftan ayrılma hakkının kullanılmasına bağlı oluşacak işlem maliyetinin ortaklık bakımından azaltılması amacıyla, SPK’ya tanınan ayrılma talebine konu payların ortaklık tarafından satın alınmasından önce diğer pay sahiplerine veya yatırımcılara önerilmesine ilişkin usul ve esasları düzenleme yetkisine işaret edilmiştir.

SerPK’da yapılan bu değişiklik sonrası, ikincil mevzuatta da uyumun sağlanabilmesi amacıyla SPK’nın resmi internet sitesinde 16 Mart 2020 tarihinde “II-23.3 sayılı Önemli Nitelikteki İşlemler ve Ayrılma Hakkı Tebliği Taslağı”² (Tebliğ Taslağı) yayımlanmış ve kamuoyunun değerlendirilmesine sunulmuştur.

İzleyen dönemde ise, Tebliğ Taslağı’nda da değişiklikler yapılarak, II-23.3 sayılı Önemli Nitelikteki İşlemler ve Ayrılma Hakkı Tebliği³ (Ayrılma Tebliği) yürürlüğe girmiş ve II-23.1 sayılı Önemli Nitelikteki İşlemlere İlişkin Ortak Esaslar ve Ayrılma Hakkı Tebliği (eski Tebliğ) yürürlükten kaldırılmıştır (Ayrılma Tebliği m.20). Bunun yanı sıra, Ayrılma Tebliği ile getirilen yenilikleri ve uygulamada karşılaşılması muhtemel sorunları açıklığa kavuşturmak üzere ilk kez “Önemli Nitelikteki İşlemler ve Ayrılma Hakkı Tebliği Uygulama Rehberi”⁴ (Uygulama Rehberi) de hazırlanmıştır.

İkincil düzenlemeler ile birlikte, kendisine verilen yetkiye dayanarak SPK, ayrılma hakkının uygulanma alanını daraltmıştır. Borsa kotundan çıkma, sona erme, anasözleşme değişikliğine bağlı faaliyet konusu değişikliği ve ilişkili taraflardan malvarlığı alımı gibi işlemler Ayrılma Tebliği kapsamından çıkarılmıştır. Yine Ayrılma Tebliği ile Kanun’da da işaret edildiği üzere, ilk kez ayrılma hakkına konu payların, ortaklık tarafından satın alınmasından önce, mevcut pay sahiplerine veya diğer yatırımcılara önerilmesi imkânı getirilmiş ve buna ilişkin işleyiş süreci düzenlenmiştir. Tebliğ’de dikkat çeken yeniliklerden bir tanesi de, SPK’ya ayrılma hakkı kullandırılması yükümlülüğünden muafiyet verilmesi yetkisinin tanınması olmuştur.

Çalışmamızda, yukarıda işaret edilen Kanun ve Tebliğ değişikliği sonucunda ortaya çıkan hukuki durum ve bu durumun yerindeliği incelenecektir.

I. Önemli Nitelikteki İşlemlere İlişkin Değişiklikler

Halka açık anonim ortaklıkta⁵ yatırımcının aldığı ticari risk bir tarafa bırakılacak olursa, onun iradesine rağmen gerekli nisapları sağlayarak alınan ve pay sahibinin yatırımını tehlikeye düşürerek piyasada payını hiç veya ederine satamama riski doğurabilecek ortaklığın ticari hayatında önemli değişikliğe sebep olan ve buna bağlı olarak kural olarak genel kurul kararı alınmasını gerektiren işlemleri önemli nitelikteki işlem olarak tanımlamak mümkündür.⁶

Sermaye piyasası hukukunda kanun seviyesinde ilk kez SerPK ile hüküm altına alınan ve sınırlı sayıda olmayan⁷ önemli nitelikteki işlemlere ilişkin genel bir tanım verilmemekle birlikte hangi işlemlere önemli nitelikteki işlem statüsü verilebileceğine ilişkin düzenleme “yatırımcıların yatırım kararlarının değişmesine yol açacak ortaklığın yapısına ilişkin temel işlemler” olarak değiştirilmiştir.⁸ Böylece değişikliğe ilişkin genel gerekçede de ifade edildiği üzere, önemli nitelikteki işlemlerin tespitinde dikkate alınacak temel kriterler Kanun seviyesinde tespit edilmiştir.⁹ Daha önce tebliğ ile getirilen önemli nitelikteki işlemlerin ortak özelliklerine ilişkin ölçütlerin bu kez kanun seviyesinde düzenlenmesi hukuk güvenliği ve belirlilik açısından daha isabetli olmuştur.

Önemli nitelikteki işlemleri genişletme yetkisi SPK’ya verilmiş; bu yetkiye istinaden sayım eski Tebliğ ile birlikte genişletilmişti. Önceki dönemde olduğu gibi SPK’ya önemli nitelikteki işlemleri, önemlilik ölçüsü de dâhil olmak üzere bu nitelikteki işlemlerde bulunulabilmesi veya kararların alınabilmesi için uyulması zorunlu usul ve esasları belirleme hususunda yetki verilmiş; ek olarak bunları “halka açık ortaklıkların niteliğine göre” tespit etme yetkisi de tanınmıştır.

SerPK ve Ayrılma Tebliği’nde önemli nitelikteki işlemlerin sınırlı biçimde sayılmaması özellikle hukuk güvenliğini zedeleyebileceği noktasında yoğun biçimde eleştirilmektedir.¹⁰ Gerçekten de, SPK’ya gerek önemli nitelikteki işlemleri genişletme veya daraltma gerek farklı şirket tiplerine aynı işlem bakımından farklı kurallar öngörme yetkisi tanınması hukuk güvenliği kaygısını beraberinde getirmektedir. Ancak hızla gelişen ve değişen teknoloji ve somut olay bazında karşılıklı menfaatler dengesinin temini gereği, belirli şartlar çerçevesinde SPK’ya bu yetkinin tanınmasının isabetli olduğu söylenebilecektir.¹¹ Bu noktada elbette SPK’nın takdir yetkisini keyfilikten ve sübjektiflikten uzak biçimde kullanması gerektiğini ve bu takdir yetkisinin idari denetime tabi olduğunu vurgulamalıyız.

7222 sayılı Kanun sonrası SerPK m.23’te yapılan önemli nitelikteki işlem sayımında büyük ölçüde sadeleşmeye gidilmiş,¹² sona erme,¹³ mal varlığının tümünü veya önemli bir bölümünü devretme veya üzerinde bir ayni hak tesis etme veya kiralama, anasözleşme değişikliğine bağlı olarak faaliyet konusunu tümüyle veya önemli ölçüde değiştirme ve borsa kotundan çıkma kararları¹⁴ SerPK’da önemli nitelikteki işlem olarak sayılmamıştır. Birleşme, bölünme işlemlerine taraf olma, tür değiştirme, imtiyaz öngörme veya mevcut imtiyazların kapsam veya konusunu değiştirme kararları ise yine önemli nitelikteki işlemler arasında sayılmış, sayımın örneklendirici olması niteliği ise muhafaza edilmiştir. Kendine verilen yetkiye istinaden SPK, Ayrılma Tebliği ile bu sayımı genişletmiştir. Ayrılma Tebliği m.4’te genel hatları ile kanun hükmünü tekrar eden ancak ondan daha geniş bir sayım yapmıştır.

Ayrılma Tebliği m.4/1c uyarınca “6’ncı maddede belirlenen önemlilik ölçütlerini sağlayan mal varlığının devri veya bu mal varlığının devri sonucunu doğuran işlemler tesis edilmesi veya bu mal varlığı üzerinde 3/1/2014 tarihli ve 28871 sayılı Resmî Gazete’de yayımlanan Kurumsal Yönetim Tebliği (II-17.1)’nin 12’nci maddesine aykırı olmamak kaydıyla üçüncü kişiler lehine sınırlı ayni hak tesis edilmesi” de önemli nitelikteki işlem olarak sayılmıştır. 7222 sayılı Kanun ile değişmeden önce SerPK m.23’te ve eski Tebliğ m.5/1b’de “Mal varlığının tümünü veya önemli bir bölümünü devretmesi veya üzerinde bir ayni hak tesis etmesi veya kiralaması” önemli nitelikteki işlem olarak sayılmıştı. Yeni düzenlemede ise, hükmün kapsamına “malvarlığının devri sonucunu doğuran işlemler”in dâhil edilmesi ve sınırlı ayni hak tesis edilmesi ifadesinin önüne “üçüncü kişiler lehine” ifadesinin eklenmiş olması dikkat çekmektedir.

Malvarlığının devri sonucu doğuran işlemler, Uygulama Rehberi’nde “TFRS 16 Kiralamalar” standardı uyarınca kiraya veren açısından finansal kiralama olarak sınıflandırılan¹⁵ kiralamalar veya trampa (takas) gibi işlemler tesis edilmesi veya bu malvarlığı üzerinde üçüncü kişiler lehine sınırlı ayni hak tesis edilmesi olarak ifade edilmiştir. Örnek olarak sayılan bu işlemler dışında da oranlar bakımından önemlilik kriterini sağlayan diğer işlemlerin de malvarlığının devri sonucunu doğurması bakımından önemli nitelikteki işlem olarak değerlendirilmesi mümkündür.

Yine eski Tebliğ’den farklı olarak ayni hak tesis edilmesi ifadesinin önüne “üçüncü kişiler lehine” ifadesinin eklenmesi ortaklığın malvarlığı üzerinde kendi borçları için sınırlı ayni hak tesis etmesinin önemli nitelikteki işlem kapsamında değerlendirilip değerlendirilmeyeceği sorununu gündeme getirmektedir. Öğretide, eski düzenlemede önemli nitelikteki işlem olarak sayılmakla birlikte, eski Tebliğ’de¹⁶ de ayrılma hakkı doğurmayan kendisi için sınırlı ayni hak tesis edilmesine bilinçli olarak yeni düzenlemede yer verilmediği, hem Ayrılma Tebliği’nde hem de Uygulama Rehberi’nde açıkça üçüncü kişiler lehine sınırlı ayni hak tesisinin önemli nitelikteki işlemler arasında sayıldığı, dolayısıyla ortaklığın kendisi için sınırlı ayni hak tesisinin önemli nitelikteki işlem olarak kabul edilmemesi gerektiği, bizce de haklı olarak vurgulanmaktadır. Ayrıca bu sonuç halka açık ortaklıkların bağlı ortaklıklarının borçları için sınırlı ayni hak tesis etmesi bakımından da geçerlidir.¹⁷

Eski Tebliğ m.13/2’de de, önemlilik kriteri bakımından belirtilen oranlara ilişkin sınırların altında kalmak amacıyla, işlemlerin birkaç seferde yapılması veya muhasebe politikalarının değiştirilmesi gibi işlemler gerçekleştirilemeyeceği hüküm altına alınmıştı. Ayrılma Tebliği m.6/7’de ise, oranlara ilişkin sınırların altında kalmak amacıyla, ekonomik bir bütünlük oluşturan mal varlığına ilişkin işlemlerin ilk işlem tarihinden itibaren on iki aylık bir dönem içinde birkaç seferde yapılması durumunda, işlemlerin tek bir işlem olarak değerlendirileceği açıkça düzenlenmiştir. Böylece, söz gelimi malvarlığı devrinin önemlilik ölçütünün altında kalması sağlanarak, işlemin genel kurulda görüşülmesinin ve pay sahiplerinin ayrılma hakkını kullanmasının önüne geçilmesi amacıyla işlemin toptan yapılmasının yerine parça parça yapılmasının ilk işlem tarihinden itibaren on iki aylık zaman dilimi ile sınırlı olarak önüne geçilmiştir. Konuya ilişkin açık düzenleme ile süre sınırı getirilmesi genel olarak isabetli olmakla birlikte, kanaatimizce somut olay özelinde bu süre sınırlamasının dışında kalmakla birlikte salt ayrılma hakkının kullanılmasının önüne geçilmesi amacının tespiti halinde yine kanuna karşı hilenin varlığından bahsedilebilecek ve SPK tarafından bu işlemin de toplu değerlendirmeye dâhil edilerek önemli nitelikteki işlem olarak nitelendirilmesi mümkün olacaktır.

Dikkati çeken bir diğer husus, önemli nitelikteki işlemlerin sayıldığı maddede değil, sistematikle uyumlu olmayan biçimde önemlilik kriterlerine ilişkin düzenlemenin yer aldığı Ayrılma Tebliği m.6/6’da “Önemli nitelikteki işleme ilişkin yönetim kurulu kararının kamuya açıklandığı tarih itibarıyla Kurumsal Yönetim Tebliği (II-17.1) uyarınca Birinci ve İkinci Grupta yer alan ortaklıklar, gayrimenkul yatırım ortaklıkları ve girişim sermayesi yatırım ortaklıkları dışındaki payları borsada işlem gören ortaklıklardan, fiili dolaşımdaki pay oranı yüzde %50’nin üstünde olanlar için, birinci fıkrada belirtilen oran %50 olarak uygulanır. Ayrıca bu fıkra kapsamındaki ortaklıkların orana bağlı olmaksızın fiili faaliyet konusunun tümüyle değişmesine yol açan 4’üncü maddenin birinci fıkrasının (c) bendinde sayılan işlemleri de önemli nitelikteki işlem kabul edilir.” şeklinde bir diğer önemli nitelikteki işlem tesis edilmiştir.

Böylece, önemli nitelikteki işleme ilişkin yönetim kurulu kararının kamuya açıklandığı tarih itibarıyla II-17.1 sayılı Kurumsal Yönetim Tebliği¹⁸ (Kurumsal Yönetim Tebliği) m.5/1 a ve b uyarınca piyasa değerinin ortalaması 3 milyar TL’nin ve fiili dolaşımdaki payların piyasa değerinin ortalaması 750 milyon TL’nin üzerinde olan ortaklıklar, bunun dışındaki ortaklıklardan, piyasa değerinin ortalaması 1 milyar TL’nin ve fiili dolaşımdaki payların piyasa değerinin ortalaması 250 milyon TL’nin üzerinde olan ortaklıklar, gayrimenkul yatırım ortaklıkları ve girişim sermayesi yatırım ortaklıkları dışındaki payları borsada işlem gören ortaklıkların fiili dolaşımdaki pay oranı yüzde %50’nin üstünde olanlar için, fiili faaliyet konusunun tümüyle değişmesine yol açan malvarlığına ilişkin işlemler de önemlilik ölçütünden bağımsız olarak önemli nitelikteki işlem olarak kabul edilmiştir. Bir diğer söylemle, sayılan ortaklıklar bakımından, malvarlığının devri ya da bu sonucu doğuran işlemler tesis edilmesi veya bu malvarlığı üzerinde üçüncü kişiler lehine sınırlı ayni hak tesis edilmesi işlemi önemlilik ölçütünü sağlamasa da fiili faaliyet konusunun tümüyle değişmesine yol açıyorsa önemli nitelikteki işlem olarak kabul edilecektir.

Bu bakımdan eski Tebliğ döneminde salt faaliyet konusunun önemli ölçüde değiştirilmesi dahi önemli nitelikteki işlem sayılmıştı. Bugün yalnızca fiili faaliyet konusunun tümüyle değiştirilmesi ve bu değişikliğin belirli nitelikteki ortaklıklarla sınırlı olarak bu ortaklıkların malvarlığının devri ya da bu sonucu doğuran işlemler tesis etmesi veya bu malvarlığı üzerinde üçüncü kişiler lehine sınırlı ayni hak tesis etmesi işleminin sonucu olarak doğması önemli nitelikteki işlem olarak kabul edilmiştir. Fiili faaliyet konusunun tümüyle değiştirilmesi sonucu doğuran hallerin tespitine ilişkin Ayrılma Tebliği veya Uygulama Rehberi’nde herhangi bir açıklamaya yer verilmemiştir.¹⁹

Ayrılma Tebliği m.4/2’de, SPK’nın diğer düzenlemelerinde önemli nitelikteki işlem olarak belirlenen işlemlerin de Ayrılma Tebliği hükümlerine tabi olduğu ifade edilmiştir. Bu kapsamda özellikle diğer tebliğlerdeki önemli nitelikteki işlem belirlemeleri geçerliliklerini korumaktadır. VII-128.1 sayılı Pay Tebliği²⁰ m.12/6’da halka açık ortaklıklar tarafından yapılacak bedelli sermaye artırımlarında, artırımdan elde edilecek fonun ortaklığın mevcut sermayesini aşması ve ilişkili taraflara olan ve ortaklığa nakit dışındaki varlık devirlerinden kaynaklanan borçların kısmen veya tamamen ödenmesinde kullanılacak olması durumunda gerçekleştirilecek sermaye artırımının, SerPK m.23 anlamında önemli nitelikteki işlem teşkil edeceği ve söz konusu sermaye artırımına ilişkin SPK onaylı izahnamenin ihraççıya verilmesinden önce, SerPK m.24 çerçevesinde ortaklara ayrılma hakkı verilmesi gerektiği hüküm altına alınmıştır. Söz konusu düzenleme eski Tebliğ m.5/1g’de açıkça ve ayrıca önemli nitelikteki işlem olarak sayılmışken, yeni dönemde Ayrılma Tebliği m.4/2 çerçevesinde yine önemli nitelikteki işlem sayılmaya devam edilecektir.²¹